這一階段，英美煙草自身沒有進(jìn)行大手筆的并購，反映到增速上，與行業(yè)開始一起下滑，2011年至2015年，煙草行業(yè)銷量的下滑幅度分別為2%、1.55%、3%、2.5%
英美煙草的收入增速分別為3.5%、-1.4%、0.5%、-8.4%
但如果我們來看它的ROE，你會(huì)發(fā)現(xiàn)另一幅光景。
奇怪的是，行業(yè)在下滑，而2011年起，英美煙草的ROE開始進(jìn)入上行通道。
從2011年的35.63%一路上升至2014年的51.3%
拆分來看，ROE的上升主要受凈利率和權(quán)益乘數(shù)驅(qū)動(dòng)。凈利率的上升。
雖然卷煙銷量下滑，但英美煙草的卷煙售價(jià)也在不斷提升，2012至2014年，英美煙草的平均售價(jià)提升了5.8%、6.8%、4.1%
凈利率隨之從2011年的20.1%上升至2014年的22.3%
權(quán)益乘數(shù)的上漲，主要由杠桿回購驅(qū)動(dòng)
據(jù)Capital IQ統(tǒng)計(jì)，2011年，英美煙草回購了16.01億英鎊，2012年，英美煙草回購了16.75億英鎊，2013年，英美煙草回購了232.46億英鎊
回購后的股份，會(huì)先計(jì)入所有者權(quán)益中的庫存股（treasury stock）科目，隨后由公司決定保留或注銷，注銷后，凈資產(chǎn)會(huì)下降
并且由于這些回購的資金通過長期負(fù)債來獲取，因此造成了權(quán)益乘數(shù)的不斷推高。
此處的會(huì)計(jì)處理，如下
回購本公司股票時(shí)——
借：庫存股（實(shí)際支付的金額）
貸：銀行存款
注銷庫存股時(shí)——
借： 股本（注銷股票的面值總額）
資本公積——股本溢價(jià)（差額先沖股本溢價(jià)）
盈余公積（股本溢價(jià)不足，沖減盈余公積）
利潤分配——未分配利潤（股本溢價(jià)和盈余公積仍不足部分）
貸：庫存股（注銷庫存股的賬面余額）
回購的驅(qū)動(dòng)主要來自全球貨幣市場(chǎng)的寬松，流動(dòng)性充裕貸款利率持續(xù)下行的情況下
獲得大量財(cái)務(wù)成本較低的資金，因此也有較強(qiáng)的回購意愿。
所以，利率下行對(duì)于杠桿并購、杠桿回購都有利，這個(gè)大環(huán)境需要注意
提價(jià)+回購的雙重作用下，這一階段，從財(cái)務(wù)邏輯上看，即使?fàn)I收增速下滑，英美煙草的PE和股價(jià)依然維持穩(wěn)定
對(duì)比菲利普莫里斯，兩者同樣沒有出現(xiàn)較大的差距，PE維持在15X-20X之間，PE中位數(shù)為17.99X。
梳理到這里，我們能夠發(fā)現(xiàn)，英美煙草不論從經(jīng)營策略還是財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來看，都較為穩(wěn)健，股價(jià)也是一路抗周期上行
不過，需要注意的是，2014年，其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手菲利普莫里斯發(fā)生了一個(gè)“殺手級(jí)”的重大轉(zhuǎn)折。
預(yù)知詳情，且聽下回分解
不構(gòu)成任何投資建議，股市有風(fēng)險(xiǎn)，入市需謹(jǐn)慎
前文回顧：
煙草行業(yè)分析第一集煙草，一門經(jīng)久不衰的生意
煙草行業(yè)分析第三集預(yù)判并購，有哪些預(yù)兆？
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